韦尔股份(603501)公司研究报告：国内半导体设计、分销领导者并购全球CIS顶尖企业

步步为赢

　　国内IC设计分销领导者。韦尔股份(603501)主营产品包括保护器件(TVS、TSS)、功率器件(MOSFET、SchottkyDiode、Transistor)、电源管理器件(Charger、LDO、Buck、Boost、BacklightLEDDriver、FlashLEDDriver)、模拟开关等四条产品线，700多个产品型号，产品在手机、电脑、电视、通讯、安防、车载、穿戴、医疗等领域得到广泛应用，公司业绩连续多年保持稳定增长。公司2017年、2018年的营业收入分别为24.06亿元和39.64亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为1.37亿元和1.39亿元。
　　重视研发，研发团队快速扩容。公司一直非常重视技术研发工作，不断加大研发投入，2019年上半年，公司研发投入0.91亿元，比上年同期增长38.45%，半导体设计业务研发投入占半导体设计业务销售收入比例为15.89%。截至2019H1，公司已拥有专利67项，其中发明专利20项，实用新型47项；集成电路布图设计权75项；软件著作权84项。2016-2018年，公司半导体设计业务研发投入占半导体设计业务销售收入比例分别达到9.58%、14.04%和15.24%。2016-2018年，公司研发团队规模分别为240人、289人、339人，公司研发团队保持17%-20%的增幅稳定增长。
　　收购全球第三大CMOS图像传感器供应商豪威科技。根据公司未来发展战略布局，收购完成后，韦尔股份将对豪威科技及思比科进行业务分工。豪威科技拥有较强的研发及技术优势，凭借自身高素质的研发团队及市场领先的经验技术，将主要负责高端CMOS图像传感器的研发、量产以及新兴市场的产品定义及拓展；而思比科拥有较低成本、较高性价比优势，将依赖自身长期建立的供应链体系，主要负责中低端CMOS图像传感器的研发及量产。从销售额和市场占有率来看，豪威科技是位列索尼、三星之后的全球第三大CMOS图像传感器供应商，技术处于全球领先水平，其CMOS图像传感器在中高端智能手机市场占有较高份额，在安防、汽车用图像传感器领域也处于行业领先地位，具有很高的市场接受度和发展潜力。
　　盈利预测。我们预测公司2019~2021年收入分别为84.61、177.24、210.23亿元，归母净利润（扣非前）分别为8.63、21.11、27.73亿元，对应EPS分别为1.00、2.44、3.21元/股。结合可比公司，考虑到公司收购的豪威科技是全球第三的CIS企业，我们保守给予公司PE（2020）60~72x，对应每股合理价值区间146.40~175.68元。给予“优于大市”评级。
　　风险提示。1）公司收购豪威科技后可能存在整合风险；2）新产品开发可能需要大笔研发投入支撑；3）未来销售费用率或将上升。

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