占据千亿优质泛消费赛道，这家困境反转的“白马”明年业绩有望增5倍，再次受外资追捧

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占据千亿优质泛消费赛道，这家困境反转的“白马”明年业绩有望增5倍，或再次受外资追捧

三棵树：

①公司为内资涂料龙头，B端、C端同时发力，前三季度，公司实现营业收入79.06亿元，同比增长58.26%，是最有可能超越外资龙头立邦漆的内资公司；

②今年公司盈利同比下降80.30%，主要因为恒大应收款坏账计提、原材料价格高涨等因素侵蚀利润，中信建投证券杨光认为展望明年负面因素有望缓解；

③公司估值水平有望向成熟建筑涂料企业靠拢，杨光预计公司2021-2023年归母净利润为1.75/10.99/15.46亿元，同比增长65.1%/526.9%/40.7%；

④风险提示：部分客户应收票据难以兑付；新开工数据走弱，可能传导至明后年竣工端。  

目前市场的一条主线就是原材料成本反转逻辑，中信建投证券杨光今日覆盖了一家明年可能出现业绩反转的公司三棵树。

涂料作为千亿市场的大行业需求稳定，公司作为作为内资龙头企业，最可能超越外资龙头立邦漆，今年虽然因为恒大应收款坏账、原材料价格高涨等因素股价出现下跌，但展望明年公司成本压力有望缓解，叠加C端业务有望快速发力，公司有望迎来戴维斯双击。

杨光预计公司2021-2023年归母净利润为1.75/10.99/15.46亿元，对应EPS分别为0.47/2.92/4.11元。

新房+存量房推动长期需求，国内建筑涂料龙头企业崛起

三棵树是国内涂料龙头企业，2015~2020年营收复合增速达40.11%；归母净利润复合增速达34.04%。

在全球涂料上市公司中市值排名第八；2020年，公司更是以1.10%的全球建筑涂料市占率，首次跻身全球建筑装饰涂料10强。

2021年前三季度，公司实现营业收入79.06亿元，同比增长58.26%，主要由于渠道下沉顺利以及多品类收入增长；实现归母净利润6401.71万元，同比下降80.30%，主要受原材料价格大幅上涨以及大额计提信用减值损失所致。

建筑涂料国内市场规模约1500亿元，在新房和存量的需求下年均增速稳定，是值得长期跟踪的赛道。目前市场分散，CR5仅有19.80%，行业集中度提升是大势所趋。

三棵树作为树作为内资建筑涂料龙头企业，在多年发展中累积了五大竞争优势：

①渠道优势：零售和工建双轮驱动，打造“高度、广度、深度”渠道体系；

公司对经销渠道实施渠道扁平化策略，直接面向地市级甚至县级市场发展代理商，迅速占领三、四线城市，进而提升整体市场占有率。

②产品+服务优势：重视研发打造创新产品竞争力，零售端提供“马上住”等配套服务完善终端效果；

③企业文化及品牌优势：对外持续推进品牌建设，助力品牌向高端化、年轻化发展；对内重视企业文化建设，多项措施保障员工利益共享；

④供给优势：开启第二轮产能扩张，优化布局持续降本；

从产能情况来看，公司目前拥有七大已建成生产基地，尚有两个在建的生产基地，2020年墙面涂料总设计产能达181万吨/年，同比增长63%。

⑤横向扩张：拓展防水和保温节能市场，充分发挥协同效应。

股价复盘：业绩直接驱动股价，外资带来估值重构，当前估值仍有提升空间

1、价值认知阶段：在该阶段，股价的驱动因素主要为业绩驱动，高增长往往带来积极的股价正向反馈。

2、估值重构阶段：2019年2月起：三棵树估值进入重构阶段，主要原因在于外资投资者的进入提高了市场对公司的关注度，估值逻辑由完全的业绩推动业绩+成长双轮驱动。

2020-2021年以来：工程端最主要的下游地产客户面临巨大压力，2021年6月，公司披露恒大应收票据出现逾期情形，同时行业整体原材料价格高涨，使公司在成本端和收入端同时承压，股价持续下跌。

价值认知阶段的市盈率中枢为43倍，而估值重构的市盈率中枢为73倍，三棵树在龙头地位上估值水平对标的是印度建筑涂料龙头亚洲涂料，同为单一国家布局，亚洲涂料在印度的市占率达38%，市盈率位于70倍以上。

并且未来重涂需求不断扩大的背景下，三棵树将能更进一步的占领附加值更高、市场空间更大的零售市场，高估值中包含了消费品溢价。

当前，三棵树年前三季度C端业务大幅增长，公司B端、C端并重的策略开始发力，因此公司PB估值水平有望向成熟建筑涂料企业如宣伟的风格看齐，相较目前将会有一定的上升空间。

jynxsun

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