石英股份(603688)光伏底部瑕不掩瑜，中期成长逻辑持续验证

步步为赢

　　电子级产品收入延续高增长，超越光源成为第一大主营：2018年石英股份(603688)营收6.33亿，同比增12.46%；归母净利1.42亿，同比增32.05%；增长拉动主要来自光纤半导体板块，实现收入2.73亿，同比继续大增50.01%，连续两年保持50%以上增长，收入占比达到43.61%，已超越光源业务成为第一大主营（光源产品收入2.65亿元，同比-0.96%）；未来电子级产品产能放量之下高增长有望延续，且拉动公司业绩增长的动能将进一步加强。
　　光伏坩埚拖累整体收入增速，减值影响短期业绩：公司Q4收入同比增8.32%，连续3个季度个位数增长，主要是受531新政影响，公司光伏坩埚Q2开始收入出现下滑，全年同比-37.54%（影响整体增速6.2个pct），同时毛利率大幅下滑9.67个pct，仅为4.13%；此外公司计提减值1999.55万元（2017年减值仅为48万），也主要是光伏坩埚影响（相关子公司固定资产、坏账、存货减值）。光伏板块中高纯石英砂业务情况相对较好，销量、收入分别同比增23.26%、20.36%，毛利率下滑4.82个pct（产品销售结构调整），依然维持在50%的较高水平，随着后续产能扩建和客户拓展，有望进一步放量。公司整体光伏业务收入1.1亿元，同比下滑18.77%，毛利率同比回落0.93个pct。
　　石英管棒产品（光纤半导体、光源）升级优化，拉动公司毛利率持续快速上升：2018年公司整体毛利率43.74%，同比提升6.79个pct，分季度来看已经连续4个季度呈现持续快速上行趋势，公司Q4毛利率44.93%，同比提升9.46个pct。毛利率快速提升的原因主要来自公司石英管棒产品结构升级、工艺优化趋势加快，石英管棒产品毛利率同比提升7.18个pct；其中光纤半导体业务毛利率同比提升8.87个pct，达到50%；光源产品毛利率同比提升4.79个pct，达到43%。
　　投资建议：维持“买入”评级：公司产业链完备，资源技术优势明显，下游光纤半导体石英材料高景气，叠加公司电子级产品产能放量、结构向高端化持续迈进；公司未来业绩有望继续保持快速增长。我们预计2019-2021年公司EPS分别为0.61、0.82、1.07元/股，按最新收盘价对应PE估值分别为25X、19X、15X，考虑到公司未来3年业绩复合增速在30%以上，我们认为公司估值存在提升空间，按最新收盘价对应PE给予30X，合理价值为18.3元/股。
　　风险提示：传统照明光源大幅下滑、半导体等新市场开拓低于预期、原材料价格大幅上涨、汇率风险、新产能投放低于预期。

czy112

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