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梦百合(603313):产能释放进入快车道,内销和盈利能力双升

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发表于 2020-5-23 14:59 | 显示全部楼层 |阅读模式
      梦百合(603313)

      欧美为记忆绵床垫主要消费市场,国内市场持续导入。(1)床垫市场:全球市场规模340亿美元,2012-2017年复合增速3.91%,2017年中国市场93.1亿美元超过美国87.7亿美元为全球最大消费市场。(2)记忆绵床垫市场:美国记忆绵床垫渗透率高、更换频率高。15年美国记忆绵床垫市场17.9亿元,17年渗透率提升至40%,国内渗透率仅10%左右,提升空间大。2017年美国床垫市场CR4为74%,远高于国内14%,美国床垫更换频率高,5年内更换的比例为48%,高于中国5年内更换比例为14%。

      海外布局充分,产能进入释放阶段:(1)海外业务:OEM能力强,公司为境外家居主流品牌商提供ODM/OEM产品。2013年-2019年境外收入CAGR23.46%,19海外业务占总收入81.42%,其中北美占62%;(2)海外产能:快速落成进入释放阶段。2018-2019年新增塞尔维亚三期/泰国/美国基地,对应设计产能8-10/6-8/6-8亿元/年;关税和反倾销对公司影响消退,东南亚反倾销调查尚待时日,公司未雨绸缪,机会&挑战并存,有助于出口集中度提升;(3)海外渠道:ODM客户稳定&拓展能力强,“MILIY”全球零售渠道打开:ODM客户稳定,收购美国家具渠道商Mor、家具零售商思梦打开MILIY零售渠道;(4)智能家居、电动床或为新的增长点:17/18/19电动床销量8万/15万/25万件,增速快,17/18/19占总收入的5.82%/7.59%/10.50%。

      业绩弹性显著,盈利能力显著提升,原材料价格影响出清+自主品牌放量,18/19综合毛利率32.08%/39.72%,分别+2.54Pct/+7.64Pct。(1)主要原材料TDI/MDI价格于18Q2进入下行周期,16/17/18/19年TDI价格峰值分别为5.5/4.4/4.2/1.7万元/吨,2020年4月底TDI价格为0.95万元/吨;(2)国内品牌化营销逐渐清晰,MILIY高毛利产品放量:国内业务19年毛利率同比+0.93Pct:直营店平均提货额从2016年的30.76万元/年至2019年的172.64万元/年,酒店及多种模式并进;国外业务19年毛利率同比+8.82Pct:收购渠道商及借助客户渠道拓展零售市场,欧洲市场毛利率同比提升,未来自主品牌和OEM收入比例有望达到1:1;(3)贸易战、反倾销影响出清,并加速出口集中度提升。2015年公司出口额占我国记忆绵出口的10%左右,目前公司受贸易战、反倾销影响小,贸易战及反倾销对家居出口业冲击较大,出口集中度或提升。

      公司在业内制造能力领先,海外产能布局有条不紊,2020年产能继续释放,有效对冲贸易战不利影响;内销持续布局,推进酒店“0压房”工程布局,内外双向布局,长期增长稳健。同时原材料价格下跌叠加疫情对海外订单影响逐渐消退,我们预计公司2020/2021/2022分别实现营业收入45.98/57.11/67.52亿元,同比增长20.00%/24.20%/18.23%;实现归母净利润5.07/8.08/9.27亿元,同比增长35.8%/59.2%/14.8%我们给予公司2020年合理估值范围为18-20倍,对应目标价26.82-29.80元,首次覆盖给与“买入”评级。

      风险提示:新冠肺炎疫情影响,海外订单不及预期风险;中美贸易摩擦风险;原材料价格大幅上行风险等;

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