北新建材(000786)深度研究报告：工业标杆 行稳致远

股票王

    公司的石膏板业务具有高投资回报率。目前公司石膏板每年的每平米净利润/每平米投资额约1/3（投入资本回报率1/4），投资回报期3 年（4 年），较高的回报率源于：1）制造成本优势带来的高盈利水平；2）公司市场份额接近60%，寡头地位带来的区域定价权。

    我们认为未来几年公司石膏板业务的ROE 将进入上升通道。1）产品结构高端化。目前高端占比30%，且一直保持提升趋势，源于客户需求升级和下游的B 端化趋势，公司高端产品毛利是低端的近10 倍；2）原材料成本的不对称提高，公司盈利表现顺周期特征。目前废纸重回涨价通道，推动石膏板行业涨价，公司通过原材料自供比例增加以及技术进步使得成本增加幅度小于同行，是行业涨价的最大受益者。

    一体两翼，向新型建材集团发展。石膏板业务是公司的“一体”，从国内寡头向全球龙头跃进，远期产能扩至50 亿平米，同时尝试布局石膏制品，类比可耐福我们认为未来有望成为全球性石膏制品集团。防水和涂料产业是公司的“两翼”，目前通过收购方式正式进军防水领域，中长期看公司有望发展成为新型建材集团。

    短期，国内房地产竣工进入向上周期，有利于增强公司业绩弹性，我们调整盈利预测，预计2019-2021 年公司归属母公司净利润分别4.1 亿元、32.4亿元、40.9 亿元，3 月2 日收盘价对应估值115 倍、14 倍、11 倍，考虑到公司竞争力突出以及未来ROE 持续改善，给予“审慎增持”评级。

    风险提示：需求大幅下滑、新业务拓展不及预期

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czy112

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