康泰生物(300601)业绩符合预期，下半年将显著恢复

步步为赢

　　事件：康泰生物(300601)发布2019年半年报业绩预告，2019年上半年，实现归母净利润为2.4-2.7亿元，同比下降15%-5%。分单季度来看，2019年Q2实现归母净利润约为1.4-1.7亿元，在2018年Q2高基数的基础上，同比下滑约20%-3%，符合市场预期。
　　四联苗下半年显著恢复，销售费用持续改善。公司上半年收入略有下降，主要受核心品种四联苗销售受限所致。核心品种收入端方面：1）四联苗：独家品种，2019年1-6月批签发量为52万支，由于2019上半年批签发的限制，四联苗上半年销售明显受限，预计上半年销量约为170-180万支，去年同期约为240万支左右，我们预计随着2019年7月批签发量的缓解，下半年销售将明显恢复，全年销量有望实现450万支；2）60ug乙肝：独家品种，预计2019年上半年实现销售35-40万支。期间费用方面：1）公司大力推进销售改革，包括从向医生推广转变为向C端推广等，销售费用率正在明显下降，预计2019全年可降低近10个百分点，接近行业平均水平；2）此外，公司新增股票期权激励费用，股票期权预计全年摊销1.3亿元。
　　疫苗产品管线国内最强，即将进入兑现期。通过自研+对外合作，公司目前已构建国内最丰富的疫苗产品梯队。1）13价肺炎疫苗：国内进度第二，目前处于Pre-NDA阶段，考虑到13价肺炎疫苗属于儿童用药，我们判断大概率将获优先审批资格。预计在2019年Q3内可见到其正式受理号，2020年底或2021年初有望获批，预计13价肺炎疫苗市场规模在100亿量级。2）冻干人二倍体狂犬：目前国内进度第一，预计在2019年Q3-4可申报生产，预计将于2021年初获批；3）EV71基因工程疫苗：产能国内第一，预计将于2019年下半年开始III期临床试验，2020年底或将报产，4）麻腮风-水痘：有望成为重磅品种，目前处于临床前阶段。我们认为随着公司研发进度的不断推进，以及后续众多重磅在研品种陆续上市，公司即将进入兑现期。
　　盈利预测与评级。考虑到2018年业绩前高后低的基数和23价肺炎即将正式上市销售，我们维持2019-2021年业绩5.5/7.5/14.2亿元判断，对应估值为67/49/26倍，考虑到公司在研产品管线丰富，多个重磅产品持续推进，维持“买入”评级。
　　风险提示：研发速度或不及预期；四联苗放量不及预期的风险；再次出现行业安全事件影响消费者信心的风险。

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papagm

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