中牧股份(600195)新兽药证书靴子落地，产品有望秋防前上市

步步为赢

　　事件：根据《兽药管理条例》和《兽药注册办法》规定，经农业农村部审查，批准了公司与其他单位联合申报的猪口蹄疫O型、A型二价灭活疫苗(O/MYA98/BY/2010株+O/PanAsia/TZ/2011株+Re-A/WH/09株)为三类新兽药，并核发了《新兽药注册证书》。
　　新产品将提高公司口蹄疫市场苗竞争力的预期。我们对这次公司联合研发获得的新兽药解读如下：第一，2018年口蹄疫疫苗行业政策变革导致公司因缺少猪口蹄疫OA二价疫苗而市场竞争力有所削弱，新兽药证书的获得对稳定经销渠道和客户预期有积极作用，我们预计新产品有望在今年秋防前上市。第二，新兽药证书在毒株上做出了创新，疫苗中含有两个O型口蹄疫疫苗毒株，较现业内主流产品增加O型泛亚毒株，因此O型抗原谱广，保护范围广。此外，同时兼备与流行毒株匹配度高和用反向遗传定向设计构建高产能和高效A型毒株的优点。可能存在的不足是：1）如果疫苗抗原纯度不够高可能无法用于区分疫苗毒感染还是野毒感染；2）公司累计投入研发费用6500万元，相比其它企业转让同类产品的转让费用相对较高。
　　后续产品工艺提升仍是提高产品竞争力的关键。中牧股份(600195)近年来一直在积极推动技术工艺改进，每头份口蹄疫市场苗抗原含量明显提高、内毒素降低、杂蛋白减少，2017年底加速进入国内部分养猪集团企业，2018年受制于缺少猪口蹄疫OA二价疫苗产品，口蹄疫市场苗收入增速同比有所放缓。如果新产品不能做到抗原纯度足够高，就无法做猪场净化，那么还是有可能在产品功能性上跑输竞品。而要做到这一点还需要两方面准备：1）产能足够大，2020年口蹄疫疫苗生产企业均需完成生物安全三级防控标准，目前公司新产能仍在建设中，预计2020年底之前仍有望投入生产；2）纯化等工艺足够好，由于毒株自身并不带有标记性，因此区分感染源需要通过工艺提升实现，这在一定程度上能反应企业真实的技术工艺水平。
　　低价策略并不一定是最主动的市场竞争策略。公司为获得猪口蹄疫OA二价疫苗新兽药证书已经支付6500万元，这一数额高于生物股份受让兰研所同类新兽药证书1188万元，高于海利受让新兽研同类新兽药证书3500万元，高于普莱柯受让新兽研同类产品1600万元。此外，受生猪养殖非洲猪瘟疫情的影响，下游客户对价格的敏感性较低，从产品生命周期和潜在卖点的角度考虑，我们预计公司新产品定价大概率不会以价格战形式出现，同时在下游客户存量存在不确定性的背景下，国有企业大概率会加强对客户账期的管理，因此大概率会以利润导向考核而非收入增速。
　　预计公司2019年口蹄疫市场苗收入预计1.5亿元。一方面考虑下游存量减少；另一方面，考虑公司19年新老产品更替可能会对存货有一定影响。
　　投资建议：考虑到疫情影响下游需求增速放缓，我们预计，2018-20年公司实现归属于母公司净利润由4.0/4.1/4.8亿元调整为4.4/3.1/3.3亿元，对应EPS0.73/0.52/0.55元。其中，2017-19年主业贡献净利润2.34/2.2/2.55亿元。给予“买入”评级。
　　风险提示：产品上市时间不达预期，产品销量不达预期，疫情风险。

czy112

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