申通快递(002468)展现变革决心，完成估值修复

步步为赢

　　本报告导读：
　　申通快递(002468)在管理和投资方面，都展现了奋起直追的决心。阿里间接入股之后，公司提升份额的努力可能会持续，必要的代价也许会体现。
　　投资要点：
　　维持目标价20.79元，下调评级至“减持”。我们2018年9月首次覆盖申通快递，判断边际经营改善将带来估值修复。过去一年管理变革推动市场份额显著提升，资本市场预期的改善和阿里间接入股共同推动估值修复。观察行业及公司定价策略后，我们调整2019-21年EPS预测为1.26/1.47/1.68元（原预测2019-20年1.42/1.58元），维持目标价20.79元（除权）不变。
　　管理层展现变革的决心，完成中转直营化，加快投资并提升份额。2018年完成15个核心城市转运中心收购，中转直营率达到88%。在此基础上，公司加快了产能投放进度，房屋建筑物原值增长了89%。
　　市场份额由9.3%回升至10.7%，边际改善显著。
　　追赶份额需要付出代价，盈利或短期承压。
　　电商快递价格敏感的行业属性，决定了份额的提升往往以价格为手段。前5个月快递价格，体现了公司较为进取的定价策略。同时，我们预计快递产能投放与管理优化将增加短期成本，规模经济滞后体现。我们乐见份额的提升，同时也需要提前考虑价格与成本带来的短期压力。
　　上行风险来自于阿里。阿里巴巴过去对快递行业保持竞争中性原则。但随着阿里入股四家快递上市公司，市场对行业整合的预期，或成为我们难以预测的上行风险。
　　风险因素。行业增速骤降；网点不稳定事件；与阿里关系变化。

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