隆基股份(601012)：收购越南光伏 加速一体化产能扩张 增强海外市场竞争能力

股票王

    公司近况

    隆基股份2 月23 日晚间公告以现金收购宁波江北宜则新能源科技有限公司（因其子公司产能位于越南而通常简称为“越南光伏”）100%股权。交易完成后越南光伏三名高管股东（一致行动人）承诺起码继续任职至业绩承诺期后2 年（即2023 年），且做出避免同业竞争承诺。当前签署的是初步框架协议，交易双方尚需进行尽职调查并完成各自公司的审批程序后，方能完成本次交易。目前双方约定在不晚于2020 年6 月30 日签署正式协议，不晚于8月31 日完成资产交割。

    收购对价隐含8.1 倍2019 年市盈率，低于隆基（24.1 倍）和组件企业平均（11.9 倍），对隆基而言估值合理。不考虑后续的浮动对价，当前收购基准定价17.8 亿元人民币，按2019 年越南光伏承诺2.2 亿元人民币扣非净利润计，隐含8.1 倍市盈率，低于隆基和组件企业平均。按2019 年3 季度末越南光伏净资产计隐含1.3 倍市净率，低于隆基2019E 的4.9 倍市净率。此外隆基还将根据越南光伏2019-2021 年累计扣非净利润是否达到7.12 亿元人民币情况获得业绩补偿或支付浮动对价。我们认为参考行业当前市场估值，此次基准定价估值水平合理，隆基2020 年度约70 亿元的经营现金流也足以支持此次17.8 亿元的现金对价。

    评论

    7 吉瓦越南组件产能，有望迅速提升隆基海外市场竞争力。标的公司生产基地位于越南，目前拥有光伏电池年产能超3GW（约相当于隆基2019 年末电池产能的30%），光伏组件年产能超7GW（约相当于隆基2019 年末组件产能的50%），主要生产市场主流单晶PERC 产品，转换效率约为22%，具有较强竞争力。且越南基地可规避美国针对中国光伏产品的贸易壁垒，我们认为此次收购将迅速提升隆基在海外的竞争力，实现公司2020 年20 吉瓦的组件出货目标，更好把握包括美国市场在内的海外需求。同时由于隆基预计此次收购并不会影响现有国内扩产进度，伴随电池自给率提升，我们预计2020/21 年一体化盈利贡献将超过2/3。

    估值建议

    由于当前仅为框架协议，尚待完成尽职调查及审批程序，交易存在不确定性，我们暂时维持隆基盈利预测不变。维持跑赢行业评级和33.5 元目标价，对应20.3 和17.4 倍2020/2021 年市盈率。目标价较当前股价有1%下行空间，当前股价交易于20.7 和17.6 倍2020/2021 年市盈率。

    风险

    海外光伏需求不及预期。

czy112

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